Germania egoista? Non esattamente – di Alexander Joachim
Pubblichiamo di seguito il contributo di Alexander Joachim sulla questione TARGET 2. Il dibattito è partito l’estate scorsa in Germania e ancora oggi continua a far discutere.
In questo post parlo del sistema TARGET2 e dei suoi effetti sulla bilancia dei pagamenti dei Paesi dell’area Euro (si veda l’acceso dibattito nei mesi scorsi aperto dall’economista tedesco Hans-Werner Sinn). TARGET2 è un sistema di pagamento che garantisce l’esecuzione di tutte le transazioni infra-Euroarea attraverso le banche centrali nazionali. Tale sistema richiede un’elevata liquidità da parte delle banche commerciali perché i debiti/crediti fra banche centrali nazionali non vengono saldati periodicamente. In condizioni normali la BCE determina la politica monetaria, delegando alle banche centrali nazionali l’esecuzione delle operazioni di rifinanziamento. Operativamente funziona così: le banche centrali raccolgono la domanda delle banche commerciali e la banca centrale determina il tasso d’interesse stabilendo l’ammontare offerto di credito. In genere l’offerta di moneta è proporzionale alle dimensioni dell’economia. Dopo il crack Lehman Brothers – e il conseguente congelamento dei finanziamenti interbancari, la liquidità necessaria è stata assicurata dalla banca centrale attraverso operazioni di rifinanziamento illimitate (full allotment). Poiché in queste situazioni (sudden stop) il flusso commerciale e quello di capitali non possono arrestarsi senza gravi conseguenze sull’economia di un Paese, i saldi netti verso l’Eurosistema delle banche centrali dei Paesi creditori si accumulano.
La controparte economica dei pagamenti TARGET è costituita da flussi commerciali e movimenti di capitale. La crisi finanziaria prima e quella fiscale poi hanno parzialmente frenato i movimenti di capitale che, principalmente dalla Germania, finanziavano i deficit commerciali dei PIIGS. Ai flussi di capitale (di privati e banche) si è quindi sostituita la Bundesbank i cui crediti verso l’Eurosistema sfiorano ad oggi i 500 miliardi di Euro.
Da un punto di vista economico le conseguenze di questo meccanismo sono tre:
1) TARGET2 permette attraverso le operazioni di rifinanziamento di agire sulla leva monetaria; ma in assenza di un istituto di supervisione a livello UE (la BCE non ha questa funzione) e di eterogenee garanzie pubbliche la garanzia di liquidità illimitata implica un salvataggio automatico degli Stati con un disavanzo della bilancia dei pagamenti. E’ evidente la difficoltà nel distinguere una crisi di liquidità temporanea (intervento giustificato) da una crisi di insolvenza (hidden bailout).
2) Un massiccio trasferimento del rischio di credito dalle banche commerciali nazionali alle banche centrali.
3) I crediti TARGET perpetrano il disavanzo della bilancia dei pagamenti, perché il flusso di central bank money finanzia sia la fuga di capitali (Italia), sia le importazioni di beni e servizi dei Paesi in deficit (Grecia, Portogallo, Spagna).
I termini del dibattito vertono essenzialmente sui seguenti dubbi: se le transazioni vengono eseguite con central bank money (moneta creata attraverso le operazioni di rifinanziamento con collaterali di qualità sempre minore) l’accumularsi di crediti presso la banca centrale dello Stato in surplus (Bundesbank) sono da considerarsi un aiuto (hidden bailout)? Cosa succede se una delle parti fallisce (ad es. l’impresa greca che acquista un macchinario tedesco, il cui pagamento avviene attraverso l’Eurosistema)? Rispondere a quest’ultima domanda è sufficiente per chiarire il problema. Poiché i crediti TARGET sono verso l’Eurosistema, il fallimento della controparte implica il mancato pagamento da parte della banca commerciale; il debito viene coperto dalla garanzia prestata; se questa è insufficiente, si registra una perdita nel Sistema Europeo delle Banche Centrali (SEBC) che viene coperta prima dagli utili accantonati e poi dagli azionisti (le singole banche centrali) pro-quota, (il 19% nel caso della Bundesbank, il 12,5% per la Banca di Italia). Tutto bene quindi? No, perché il rapido deteriorarsi delle condizioni economiche nei PIIGS aumenta le probabilità di fallimento di imprese, banche e Stati. Come si può allora immaginare che questi stessi Stati rispondano delle perdite che hanno generato? E’ questa la paura tedesca. E mi pare del tutto giustificata.
